ถอดความคิด ‘ศุภวุฒิ สายเชื้อ’ และ ‘บรรยง พงษ์พานิช’ ฉายภาพทางรอดเศรษฐกิจและหุ้นไทย

“สิ่งหนึ่งที่อย่าไปคิดถึงเลยคือ Quick Win เพราะโครงสร้างของเราไม่ตอบโจทย์โลกทุกวันนี้”

คำกล่าวของ ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ ที่ปรึกษากลุ่มธุรกิจการเงินเกียรตินาคินภัทร และประธานสภาพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติ ที่สะท้อนให้เห็นถึงสถานะของเศรษฐกิจไทยบนบริบทโลกที่กำลังเปลี่ยนไป และกำลังส่งสัญญาณไปยังทุกๆ ภาคส่วนของไทยให้เห็นถึงความเร่งด่วนที่เราจะต้องช่วยกันพลิกฟื้นสถานการณ์ของประเทศ ด้วยการโฟกัสที่ผลประโยชน์ในระยะยาว

ในงาน CFO Annual Conference on Capital Markets ณ ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ ที่ปรึกษากลุ่มธุรกิจการเงินเกียรตินาคินภัทร และประธานสภาพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติ และ บรรยง พงษ์พานิช ประธานกรรมการบริหาร กลุ่มธุรกิจการเงินเกียรตินาคินภัทร ได้ร่วมบรรยายบนเวที Thai listed Companies Challenges & Opportunities ซึ่งมีหลากหลายแง่มุมที่น่าสนใจ และช่วยให้เราเห็นภาพเศรษฐกิจไทยและตลาดทุนไทยได้ชัดเจนยิ่งขึ้น โดยเฉพาะในวันที่เราอาจจะกำลังถูกโลกทิ้งไว้ข้างหลัง

ความท้าทายของเศรษฐกิจไทย

ปัญหาพื้นฐานของไทยคือการขาดรัฐบาลที่มีต้นทุนทางการเมือง (Political Capital) เพียงพอ ซึ่งหมายถึงรัฐบาลที่สามารถโน้มน้าวให้ประชาชนยอมรับการเสียสละในระยะสั้นเพื่อประโยชน์ในระยะยาวได้ วันนี้ไทยไม่มี Quick Wins อีกแล้ว เพราะโครงสร้างเศรษฐกิจไทยปัจจุบันไม่เหมาะสมกับภูมิทัศน์ของโลก

หากมองจากเมกะเทรนด์ของโลก 5 ด้าน ได้แก่

• สังคมสูงวัยและอัตราการเกิดที่ลดลงทั่วโลก
• การเปลี่ยนแปลงสภาพภูมิอากาศ
  
• หนี้สาธารณะของรัฐบาลทั่วโลกที่สูงและเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง
  
• การพัฒนาทางเทคโนโลยีที่รวดเร็วขึ้นจากการมาของ AI
  
• ความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์

ดร.ศุภวุฒิ บอกว่า หนี้สาธารณะของรัฐบาลทั่วโลกคือประเด็นที่น่ากังวลที่สุด เมื่อประมาณ 15 ปีที่แล้ว สัดส่วนหนี้สาธารณะต่อ GDP ของกลุ่มประเทศพัฒนาแล้วเฉลี่ยอยู่ที่ 85% โดยมีญี่ปุ่นเป็นตัวแปรสำคัญ ปัจจุบันตัวเลขนี้เพิ่มขึ้นเป็น 110% ของ GDP

แม้แต่สหภาพยุโรปซึ่งตั้งมาตรฐานไว้ที่ 60% ก็มีหนี้เกิน 80% ไปแล้ว หนี้สาธารณะที่สูงนี้ส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อการเงินโลก ทำให้เกิดภาวะแย่งชิงทรัพยากรทางการเงิน และนำไปสู่อัตราดอกเบี้ยโดยรวมที่สูงขึ้น ขณะที่นโยบาย ‘One Big Beautiful Act’ ของสหรัฐฯ คาดว่าจะทำให้การขาดดุลงบประมาณของสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นอีก ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยระยะยาวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง

ประเด็นที่ต้องจับตามองอย่างใกล้ชิดที่สุด 2 ประเด็น คือ

• การพิมพ์เงินเพื่อชดใช้หนี้ของประเทศเศรษฐกิจหลัก ดร.ศุภวุฒิ ค่อนข้างมั่นใจว่าภายใน 5-6 ปีข้างหน้า โดยเฉพาะหากมีการเปลี่ยนตัวผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐฯ ประเทศใหญ่ๆ ที่มีปัญหาหนี้สาธารณะจะกดดันให้ธนาคารกลางของตนพิมพ์เงินเพื่อสร้างเงินเฟ้อ และลดมูลค่าที่แท้จริงของหนี้

• แนวคิด ‘การถูกเอาเปรียบ’ และมาตรา 899 ของสหรัฐฯ ซึ่งให้อำนาจรัฐมนตรีคลังในการระบุประเทศที่ถือว่าเอาเปรียบสหรัฐฯ ในด้านภาษี ซึ่งอาจนำไปสู่การเรียกเก็บภาษีจากพลเมืองของประเทศเหล่านั้นที่เข้ามาซื้อสินทรัพย์ของสหรัฐฯ
  

ความท้าทายและโอกาสของประเทศไทย

ความท้าทายแรกของเศรษฐกิจไทยคือ การขาดความเชื่อมั่น สะท้อนจากธนาคารไม่เต็มใจปล่อยสินเชื่อ และบริษัทใหญ่ๆ กำลังทยอยคืนเงินกู้ ซึ่งบ่งชี้ถึงการขาดความเชื่อมั่นในทิศทางเศรษฐกิจของไทยในอนาคต

ถัดมาคือการพึ่งพาการส่งออกและการเปลี่ยนแปลงของโลก หลังวิกฤตต้มยำกุ้งปี 1997 เศรษฐกิจไทยฟื้นตัวโดยพึ่งพาการส่งออกอย่างหนัก ซึ่งเติบโตจาก 35% เป็น 56% ของ GDP หลังการลดค่าเงินบาท อย่างไรก็ตาม นโยบายของทรัมป์กำลังทำลายกระแสโลกาภิวัตน์ ซึ่งเป็นภัยคุกคามใหม่ การส่งออกของไทยไปสหรัฐฯ คิดเป็น 9-10% ของ GDP อาจเผชิญกับภาษีที่สูงขึ้น และการมีอุปทานล้นเกินของจีนก็ส่งผลกระทบต่อภาคอุตสาหกรรมของไทย ดังนั้นรัฐบาลจึงต้องหาตัวขับเคลื่อนเศรษฐกิจใหม่

เครื่องยนต์ใหม่ของเศรษฐกิจไทย

ในมุมมองของ ดร.ศุภวุฒิ เครื่องยนต์ใหม่ของเศรษฐกิจไทย ได้แก่

• การท่องเที่ยว เป็นตัวขับเคลื่อนที่สำคัญ เติบโตจาก 10% ของการส่งออกภาคบริการในปี 2010 เป็น 15% แม้ในปี 2019 ลดลงเหลือ 5% ในช่วงโควิด-19 แต่ล่าสุดฟื้นตัวมาที่ 14%

• การแปรรูปอาหารเพื่อส่งออก ปัจจุบันการส่งออกอาหารคิดเป็น 15% ของการส่งออกทั้งหมด เพิ่มขึ้นจาก 13% ในปี 2013 อย่างไรก็ตาม วัตถุดิบประมาณ 1 ใน 3 ยังคงนำเข้าเนื่องจากการกีดกันทางการค้า โอกาสสำคัญอยู่ที่การแปรรูปอาหารส่งออกไปจีนมากขึ้น ซึ่งจีนมีการขาดดุลอาหารเพิ่มขึ้น จาก 5% ของการนำเข้าทั้งหมดในปี 2012 เป็น 9% ในปี 2023

• อุตสาหกรรมสุขภาพระดับโลก ภาคส่วนนี้คาดว่าจะเติบโตด้วยอัตราเฉลี่ยต่อปี (CAGR) ที่ 8.6% การปรับตัวให้สอดคล้องกับเทรนด์นี้จะช่วยปรับโครงสร้างเศรษฐกิจของไทยโดยมุ่งเน้นไปที่บริการสุขภาพและการผลิตอาหารคุณภาพสูง
  

• การผลิตในตลาดเฉพาะกลุ่ม ไทยยังคงมีจุดแข็งในผลิตภัณฑ์เฉพาะกลุ่มบางอย่าง เช่น การผลิตฮาร์ดดิสก์ไดรฟ์ (HDD) ที่ทำได้ดีมาก แม้แต่จีนก็ยังทำตามได้ยาก HDD กำลังมีความสำคัญมากขึ้นสำหรับศูนย์ข้อมูล AI เพื่อฝึกโมเดลภาษาขนาดใหญ่ (LLM) ตลาดเฉพาะกลุ่มอื่นๆ รวมถึงชิ้นส่วนยานยนต์บางประเภท หรือการเป็นศูนย์ซ่อมรถคลาสสิก แม้สิ่งเหล่านี้จะมีคุณค่า แต่อาจไม่ใช่ตัวขับเคลื่อนเศรษฐกิจในภาพรวม

• เกษตรกรรมกับเทคโนโลยี ภาคเกษตรต้องบูรณาการเทคโนโลยีให้มากขึ้น แทนที่จะพึ่งพาเงินอุดหนุน ตัวอย่างเช่น “Multispectral Vision” จากดาวเทียมเพื่อติดตามการเจริญเติบโตของพืช ระบุการขาดสารอาหาร และจัดการฟาร์มโดยใช้คนน้อยที่สุด เทคโนโลยีตัดต่อพันธุกรรมอย่าง CRISPR ก็เป็นโอกาสในการสร้างพืชที่แข็งแรงขึ้น ไทยซึ่งเป็นประเทศที่มีอาหารเกินความต้องการ มีศักยภาพมหาศาลในด้านนี้ แต่นโยบายปัจจุบันมักเน้นไปที่การอุดหนุนและการประกันราคา

• ข้อตกลงการค้าระหว่างประเทศ เนื่องจาก WTO ถูกทำให้ไร้ประสิทธิภาพจากนโยบายของทรัมป์ ซึ่งรวมถึงการขึ้นภาษีและการควบคุมการส่งออก ไทยจึงต้องปรับตัว อย่างการเข้าร่วม CPTPP (Comprehensive and Progressive Agreement for Trans-Pacific Partnership) ซึ่งมี 12 ประเทศ ไม่รวมสหรัฐฯ และจีน และมีสมาชิกอาเซียนแล้ว 3 ประเทศ (มาเลเซีย สิงคโปร์ เวียดนาม) โดยอินโดนีเซียมีแนวโน้มจะเข้าร่วมด้วย
  

ตลาดหุ้นไทยยังน่าสนใจหรือไม่?

“ตลาดหุ้นมีไว้ทำไม แล้วทำไมตลาดหุ้นถึงเป็นหัวใจของหลายประเทศ เพราะตลาดหุ้นทำหน้าที่สำคัญที่สุดร่วมกับตลาดการเงิน คือรวบรวมจัดสรรทรัพยากร ให้ถูกนำไปใช้อย่างมีประโยชน์สูงสุด” บรรยงกล่าวถึงความสำคัญของตลาดหุ้น แต่ก็ย้ำว่า “ตลาดทุนประเทศไทยพัฒนามาได้ดีตามสมควร แต่ยังดีได้กว่านี้อีกเยอะ และจริงๆ แล้วตลาดหุ้นเป็นส่วนสำคัญแค่ส่วนเดียวของตลาดทุนไทย”

ยังมีกลไกอื่นๆ เช่น ตลาดร่วมลงทุน (Venture Capital) การมุ่งเน้นไปที่ตลาดหุ้นเพียงอย่างเดียวจึงเป็นความผิดพลาด การพยายามขยายตลาดหุ้นให้ครอบคลุม SMEs เป็นไปไม่ได้และจะเป็นอันตรายอย่างยิ่ง

ตลาดการเงินไทย ซึ่งรวมทั้งสินเชื่อธนาคารและตลาดทุน ทั้งตราสารหนี้และตราสารทุน เติบโตจาก 120% ของ GDP มาเป็น 320% ของ GDP ทุกวันนี้มีมูลค่า 60 ล้านล้านบาท ซึ่งหมายความว่าตลาดการเงินเติบโตเร็วกว่า GDP ของไทยถึงสามเท่า

แต่ปัจจุบันตลาดหุ้นไทยเป็นหนึ่งในตลาดที่ทำผลงานแย่ที่สุดในโลกในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา ส่วนหนึ่งเป็นเพราะการลงทุนจากต่างชาติที่ลดลง ตัวชี้วัดสำคัญคือการลดลงของสัดส่วนการถือครองหุ้นโดยนักลงทุนต่างชาติใน free float เมื่อ 15 ปีที่แล้ว นักลงทุนต่างชาติถือครอง 67% ของ free float แต่ปัจจุบันลดลงเหลือเพียง 35%

การทิ้งหุ้นไทยของต่างชาติมาจากหลายสาเหตุ เช่น ปัจจัยพื้นฐานที่อ่อนแอ การเติบโตทางเศรษฐกิจของไทยอยู่ในกลุ่มที่ต่ำที่สุดในตลาดเกิดใหม่ในช่วง 20 ปีที่ผ่านมา อัตราผลตอบแทนต่อส่วนผู้ถือหุ้น (ROE) และอัตราผลตอบแทนต่อสินทรัพย์ (ROA) ของหุ้นไทยลดลง

การตัดสินใจทางการเมืองและกฎระเบียบที่คาดเดาไม่ได้ โดยเฉพาะจากตลาดหลักทรัพย์เอง สร้างความไม่แน่นอนให้กับนักลงทุน เช่น การจำกัดการขายชอร์ต (Short Selling) สำหรับหุ้นนอก SET100 ไม่ได้ช่วยอะไร กลับเพิ่มต้นทุน

ปัญหาธรรมาภิบาลบรรษัท กระทบความเชื่อมั่น “ความไว้วางใจเป็นสิ่งที่สร้างยาก ทำลายง่าย และยากมากที่จะฟื้นคืนเมื่อเสียไปแล้ว”

บรรยงกล่าวต่อว่า อีกหนึ่งปัญหาใหญ่ของไทยคือการเพิ่มขึ้นของผลิตภาพ (Productivity) ที่ต่ำมาก ระหว่างปี 1985 ถึง 1995 ไทยมีการเพิ่มผลิตภาพสูงเนื่องจากเศรษฐกิจเปลี่ยนจากเกษตรกรรมสู่อุตสาหกรรม โดยส่วนใหญ่ขับเคลื่อนโดยการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศ (FDI) ทำให้ Productivity เพิ่มขึ้นสูงมาก

แต่หลังวิกฤตปี 1997 เศรษฐกิจไทยกลายเป็นเศรษฐกิจที่ขับเคลื่อนด้วยภาคบริการ ภาคบริการส่วนใหญ่เป็น “non-tradable” (ไม่สามารถซื้อขายข้ามพรมแดนได้ง่าย) ในทางตรงกันข้าม อุตสาหกรรมที่ผลิตสินค้าที่ซื้อขายได้ต้องมีผลิตภาพสูงเพื่อแข่งขันในระดับสากล

สาเหตุที่ Productivity ของไทยต่ำ เพราะการจำกัดการแข่งขันจากต่างชาติในหลายอุตสาหกรรม การผูกขาดและการมีผู้ขายน้อยราย อิทธิพลของรัฐบาลและการทุจริต รวมทั้งการครอบงำโดยรัฐวิสาหกิจ

ทางรอดของหุ้นไทย

หลังจากหุ้นไทยตกต่ำต่อเนื่อง เริ่มมีแนวคิดที่จะป้องกันไม่ให้คนไทยลงทุนในต่างประเทศเพื่อเก็บเงินทุนไว้ในประเทศ บรรยงบอกว่านี่คือสิ่งที่อันตราย

“ห้ามคนไทยออกไปลงทุนต่างประเทศ หุ้นไทยจะได้ขึ้น ผมเรียนเลยว่าจะตรงกันข้าม การให้คนไทยไปลงทุนต่างประเทศได้ จะกดดันให้บริษัทไทยต้องพัฒนา และถ้าคุณเก็บภาษีหนัก คุณจะเก็บได้แต่คนชั้นกลาง เงินทุนส่วนใหญ่จะหนีไปแล้วไม่กลับ ตลาดจะยิ่งตกต่ำ”

ปัจจุบันไทยขาด ‘เรื่องราว’ (Story) ที่น่าสนใจเพื่อดึงดูดการลงทุนจากต่างชาติ ในอดีตหลังวิกฤตต้มยำกุ้ง ตลาดหุ้นไทยฟื้นตัวได้จากการเสนอขายหุ้นครั้งแรก (IPO) ของ ปตท. ในปี 2001 เป็นเรื่องราวที่สำคัญที่เปิดตัวประเทศไทยใหม่อีกครั้ง เพียงแค่การเดินสายโรดโชว์สำหรับ IPO ขนาดใหญ่นี้ก็ทำให้ดัชนี SET พุ่งจาก 280 เป็น 400 จุด ดึงดูดเงินทุนต่างชาติจำนวนมาก

การฟื้นตลาดหุ้นไทยเป็นไปได้ สะท้อนจากการฟื้นฟูของการบินไทย หากจัดการอย่างถูกต้องและไม่ใช่ในฐานะรัฐวิสาหกิจ อย่างไรก็ตาม เป็นที่น่าเสียดายที่ผู้เชี่ยวชาญทางธุรกิจมักถูกแทนที่ด้วยข้าราชการในตำแหน่งผู้นำสำคัญ

“ถ้าแปรรูปรัฐวิสาหกิจให้สุดซอย ถ้ารัฐแปรรูป ปตท. เหมือน British Petroleum ในยุค มากาเร็ต แทชเชอร์ (อดีตนายกรัฐมนตรีแห่งสหราชอาณาจักร) ขายให้เหลือ 0% รัฐจะได้เงิน 6 แสนล้านบาท และจะช่วยลดหนี้สาธารณะ 1 ล้านล้านบาท” บรรยงกล่าว

ดร.ศุภวุฒิ กล่าวเสริมปิดท้ายว่า “ตอนนี้สตอรีของไทยไม่มี ต่างจากเมื่อก่อน แต่สิ่งที่เล่าไปวันนี้สามารถจะเป็นสตอรีใหม่ของไทยได้ แต่ต้องทำให้ได้ ต้องบรรจุไปในแผน และทำแผนให้ชัดเจน และต้องมีมาตรการมาสนับสนุนว่าจะทำอย่างไร”