好淡增持｜「英偉達基亞」揭美國大刁經濟｜令兌衷

英偉達剛公佈入股諾基亞，進一步擴大AI版圖。靠晶片成為AI產業的重要領袖，亦已經是全球最值錢企業，而它所發起得併購交易也變成金融市場的支柱。根據PitchBook，英偉達今年投資了50間公司，大部份規模都很小：截至7月底，其對私人公司的持股總值只有40億美元。但有些投資就不小。英偉達持有CoreWeave約7%，這間高槓桿公司今年預計向英偉達買超100億美元晶片，再租給大科技公司（英偉達最近簽60億美元協議保CoreWeave收入）。它還向英特爾注資50億美元，也參與馬斯克xAI的200億美元融資，xAI同樣是客戶。

當然，最重頭戲是對OpenAI的投資。明年起英偉達將向ChatGPT開發者注資最高1,000億美元。這個「10吉瓦」級協議可能為英偉達帶來4,000億美元收入，一石二鳥，既鎖定客戶，也減輕OpenAI購買晶片的現金壓力。大行估計，這份協議能應付OpenAI明年超過四分一營運成本。OpenAI自己也跟多間公司「互控」，再各自延伸開去。OpenAI有CoreWeave股份，也跟微軟有收入分成。10月OpenAI說會用英偉達對手AMD的晶片，換來AMD認股權證，可轉換成10%股權。

數美國近代併購史，第一波是從1890年代開始，造就鋼鐵、石油、鐵路巨頭；第二波在1929年股災前。到1960年代高管搞企業綜合型集團，1980年代私募股權把它們拆散。2000年互聯網泡沫爆破、金融危機、高利率，陸續結束2000年、2007年、2022年的併購熱潮。The rest is history? 但現在第八波正在醞釀，就跟之前一樣，受科技前景、平錢泛濫、熱心政客，同進取高管（事成獎金使然？）所推動。例如，今年來公佈的「大刁」，即價值超100億美元的併購投資，不講不知，數量快追上歷史高位。而第三季是史上最忙碌的一季。

今年大刁接連出現。7月，美國四大鐵路公司當中有兩間同意合併。9月，公佈550億美元槓桿收購Electronic Arts（EA）是同類史上最大。英偉達老闆黃仁勳同同OpenAI奧特曼「張羅」出一張交叉持股網，一斷纜就會拖垮市場。計入股速度之快，僅未及金融危機銀行bailout那次。而交易副作用是會衍生更多交易。美國其餘兩大鐵路也可能會合併。AI熱潮令數據中心變搶手貨，不少都達到百億美元級數。投資者見到巨額AI投資就買，不問回報，鼓勵公司再加碼。政府做股東也大受歡迎。

分析師所講的「動物精神」是信心加本錢。經濟信心比起4月特朗普推對等關稅時更加強；資本又平又多。高收益債「息差」，即高風險公司借錢成本同美國國債的差距，幾乎同2007年一樣低。好多一直拖延的大刁（合併或分拆）近月來都獲放行。相反，有部分早年合併因為唔work都成功在今年要拆散。銀行之間合併規則也有鬆手跡象，收購可能會令美國第九大銀行出現。

今年的「併購牛市」有三個特點。第一，特朗普對自由市場態度矛盾：對反壟斷主張寬鬆，但用交易（加關稅豁免）及產業政策去脅迫私營機構。第二，科技公司收購的又多又亂是前所未有。在總統選舉後，高管憂慮對MAGA的反壟斷可能會混雜拜登的反大企業，同特朗普的霸凌風格。第三，地緣政治退化阻礙科技合作進步，很多初代元祖級巨頭因舊有資產可再用，而隨時死過翻生。

當然收購都是講關係同睇走線。據《經濟學人》觀察，阿布扎比基金MGX今年用同特朗普相關的加密貨幣做了價值20億美元的交易，預計會購入TikTok美國業務。沙特主權基金是EA的財團成員，當中包括特朗普女婿庫什納，他後來協助加沙和談。投資者就預期這宗交易不會有大麻煩。承諾作出重投資同來自總統的控制也有用，股東尤其鍾意這類干預。英特爾8月獲華府入股9.9%後，股價急升50%。三家礦業公司在政府入股後，股價也同樣急升。

新技術經常扭曲企業發展階段同形態，而當中又以AI的影響來得特別快。有些科技公司用授權協議吸引或搶走最頂尖人才，根本不提全購。雖然有些分別但馬斯克於特斯拉的薪酬方案（即挽留費？）高達1萬億美元！更重要是，無論如何，AI產業內的多角關係同交叉持股—英偉達就在核心。但之前「大刁經濟」的結局都很慘烈，多數熱潮及泡沫都以股市崩盤收場。今次，科技併購的永動機結構可能搞到亂上加亂，要拆起來都不易。

令兌衷
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