【林宏文專欄】從現增改為私募 小股東被迫退出 安成生技的募資案有什麼問題?

昨天（6/23）晚間近9點，於興櫃掛牌的安成生技公司宣布，該公司已召開董事會決議，由於資本市場趨向保守，決議撤銷原本以每股發行價格10元的現金增資案，改為辦理私募普通股現增，由持股七成的大股東新陳投資以每股9元全額認購。

安成生技公司也表示，為確保本次現金增資案已繳款之原股東及員工權益，公司將依法加計利息返還該價款。至於參與私募的新陳投資，由於是安成生技法人董事暨10%以上持股股東，符合私募特定人資格，其參與的私募普通股需鎖股三年後才能自由買賣或轉讓。

另外，原本以每股發行價格10元，辦理現金增資發行新股4萬張，總募資金額為新台幣4億元，改為私募後，以每股發行價格9元，發行2萬張私募普通股，總募集金額降為1.8億元。

安成生技目前興櫃股價交易低於11元，股本8.76億元，總市值不到10億元，在生技產業中是很小的一家公司。不過，若從嚴格一點的公司治理角度來看，這個現增改為私募案的決策，還是有可以改善的空間。

從私募的相關法規來看，安成生技這個私募案應該沒有什麼大問題。

對需錢恐急的生技公司來說，由於要進行長時間研發及進行臨床實驗的新藥公司來說，資金的挹注與需求相當大，沒有募到足夠的營運資金，公司恐怕很快就要關門。

安成生技成立於2010年，並於2016年在興櫃掛牌，至今每年都是虧損，如果此次現金增資案沒有募集成功，公司接下來的發展一定出問題。

因此，原股東認購不順利，總不能放任現金增資失敗讓公司出現資金斷鏈，此時大股東願意跳出來全部認購，持續推進旗下新藥的臨床研發並充實營運資金，看起來應該沒有什麼問題。

純粹就公司進行私募的規範來說，私募打九折，大股東又願意認，應該也沒有問題。國內對於私募的規定是，最低可以打到八折，但若私募價格低於參考價格的八成，或發行價格低於理論價格的八成，需要併揭露獨立專家對私募訂價的依據及合理性意見。

因此，這次安成私募案以9元發行，是目前興櫃交易價11元左右的八成以上，應該是符合法令要求。

但是，關鍵問題在於，由於原本現增案是讓原股東認購，而且有部分股東已繳款完成，如今改成私募案，認購價從10元降成9元，而且只有一個大股東可以參與，小股東必需被迫接受退款的決定，這對小股東就有些不合理了。

圖說：安成生技公司的經營團隊與大股東，左三為佔七成持股的新陳投資董事長陳志明。(林宏文提供）

其實，安成生技成立至今15年，在興櫃掛牌9年，這期間表現一直沒有太好，許多小股東跟著公司，早就熬過很長的時間，公司若能讓有興趣繼續參與增資的原股東一個公平機會，可能是更好的處理方式。。

從財報來看，安成去年底每股淨值2.01元，今年合併杜康後才提升到4.4元，此外，在合併杜康之前，去年底現金剩1.26億元，代表本業的營業活動現金流量長期為負數，至於銀行借款直到去年只有短期借款1千萬元，顯然是因為營運一直燒錢，銀行似乎也沒有很積極跟公司往來，過去8年安成也是靠2次現金增資，才能維持公司的營運。

不過，在公司資金如此缺乏的情況下，此次安成從原本現增募集4億元，到後來改成私募1.8億元，增資金額縮減為只剩一半，這對公司未來的資金營運需求，以及相關的臨床實驗，是否都能確定沒有問題？

因此，安成公司或許還有一件事可以做，應該請財會專家表達意見，給予專業的評估意見，或許在現增和私募選擇上，就有更站得住腳的理由，甚至還應該提高私募案的額度，才是對公司的最佳解方。如此做，也會讓這個私募案更周延一點。

這種作法，是很多上市櫃企業在進行私募案時，都會依循的作法，但在安成生技對外公開的董事會決議中，似乎沒有看到有採取這個動作。

不過，我也詢問了幾位生技業主管與創投前輩，請教他們對安成這個私募案的看法。

一位生技公司董事長就說，「如果是我的話，我會洽特定人，自己用10元把現增不足的部分補足，讓現增順利完成。都已經持股七成了，有差那一塊錢嗎？」

這位董事長的看法，確實更符合公司治理的精神。事實上，若現金增資有不足額認購，可以洽特定人來補足，而非整個取消，取消現增案就是堵死小股東的選擇機會，讓想認的小股東有機會認，才是更符合公司治理的原則。

對很多投資人來說，生技產業投資的時間拉很長、風險又很高，臨床實驗牽涉到的各種專業很深，不確定因素眾多，原本就不是一個很容易理解與親近的產業，相較於台股資本市場有很多獲利好又成長性高的電子股，這也難怪投資人會大幅度將投資重點放在電子股，多年來生技股難以成氣候，這應該是最大主因。

不過，投資人雖然很難搞懂深澳的生物學知識，但小股東最終能理解的，還是企業是否秉持著公司治理的精神，有沒有讓股東可以一起參與的權利。

若大股東覺得這些都不重要，那不如把公司股票全部買回去，變成私人企業，可以自己決定要怎麼做就怎麼做，不用理會小股東的意見。多年來，我一直覺得公司治理很重要，安成生技的作法，很值得大家深思。