季凡觀點：華許（Kevin Warsh）出線Fed新主席，這對全球景氣是好事嗎？

偏好，但屬於「穩定型利多」！

市場最擅長做的一件事，就是把「政治戲劇」翻譯成「價格語言」。凱文·華許（Kevin Warsh）被提名為下一任聯準會主席後，很多人直覺會把它簡化成四個字：降息利多。

但如果把這次人事的來龍去脈，以及市場第一時間的反應放在一起讀，你會發現——它更像是一種「制度重新被相信」的訊號，而不是「全球要大放水」的訊號。

筆者用一句話先定調：對全球景氣偏正面，但它是「穩定型利多」，同時隨「分化型代價」。

《華爾街日報》報導：川普選擇凱文·華許擔任美聯準會主席

一、全球景氣怕的不是利率，是不確定性

全球景氣真正怕的，往往不是利率高一點，而是規則不確定。利率高，企業還能算；匯率波動，還能避險。

但如果市場開始懷疑「央行是不是還是央行」、開始懷疑「政策會不會被政治直接干預」，不確定性溢酬一旦上升，企業資本支出就會縮手，跨境投資也會停下來觀望。這才是更會拖累景氣的東西。

二、市場為什麼鬆一口氣：信用先被穩住

Warsh 的出線雖然看起來是政治人事，卻被市場拿來衡量制度：下一任聯準會主席，會讓聯準會更像白宮的一個部門，還是仍然像一個獨立央行？

更微妙的是，川普當然希望下一任主席更「好溝通」，Warsh 在關鍵會面中，也確實釋出「我願意支持降息」的訊號。但市場並沒有因此直接把它當成「金融條件全面轉鬆」。市場更像是在說：你可以口頭給白宮一點想像，但我們押的是——你最後仍會回到央行的那套紀律。

說明：《華爾街日報》2 月 2 日刊登 Gerard Baker 的投書〈Kevin Warsh and the Parable of the Two Sons〉更尖銳：該文借用《聖經》的寓言作比喻，指出市場在意的不是「他會不會聽話」，而是「他最後多半仍會做他一向想做的事」。

換言之，市場在交易的其實是制度信用。只要信用還在，全球風險溢酬就有機會先下來一點；而當風險溢酬回落，市場信心自然更容易回來。

三、為什麼說是「穩定型利多」：尾端（極端）風險先收斂

穩定型利多聽起來不夠爽，但對景氣其實很重要。全球景氣最怕的不是成長慢 0.2%，而是突然發生制度事件，讓資本市場的定價模型失效。Warsh 的提名，至少在短期內帶來三種穩定效果。

第一，結束了一段時間的「誰才是真人選」的不確定。人事懸而未決，本身就是市場風險；一旦確定，市場至少能開始定價。

第二，市場傾向相信他不會把通膨紀律當作政治籌碼。Warsh 的歷史形象偏鷹、對量化寬鬆有戒心，這會被解讀為：他未必會照白宮期待「一路降」。

第三，央行信用穩住了，企業才敢投資。信用不是道德，是成本；信用穩，融資利差就比較不會亂跳，企業才敢把投資從「保守」調回「中性」。

所以你會看到，它帶來的利多更像是「降低極端風險」，而不是「直接推升成長」。

四、同時也是「分化型代價」：美元偏強、長端偏硬

但它同時帶來分化。市場對 Warsh 的第一反應，常見的解讀是「美元偏強、長端偏硬」，而不是「短端一路往下」。

這意味著：對美國與部分已開發市場來說，「制度信用回來、風險溢酬下降」確實偏正面。但對新興市場與美元負債者而言，美元偏強往往不是好消息。資金會更挑體質、更要求風險補償，外流壓力與再融資成本可能上升。

另一方面，若長端殖利率不太願意下來，全球資金的折現率中樞就不一定下降。

於是全球景氣會更像「重新分組」：有現金流、靠競爭力賺錢的，還能挺住甚至受惠；靠低利率撐估值、靠便宜資金續命的，就會更辛苦。

五、若走「降短端＋縮表」：世界會更像市場，而不是更像央行托底

很多人把貨幣政策理解成「利率按鈕」。但 2008 以後的世界，利率只是其中一半；另一半是央行資產負債表。

當央行用 QE 壓長端利率、提供流動性，市場會形成「央行托底」的直覺，風險資產估值也更願意往上。

Warsh 若真推動「反 QE／縮表正常化」，全球將面臨一個改變：資產價格更依賴市場自己定價，而不是依賴央行把波動抹平。

說明：Warsh 在 QE2 時期離開 Fed；外界普遍將他的離職解讀為對 QE2／擴表路線不認同的訊號之一。不過，他本人在辭職信中並未明言「因 QE2 而辭職」。然而，在該訪談進行約 29 分鐘後，他的說法等於間接印證了市場先前的推測。

正面是資源配置更有效率，泡沫更不容易無限制累積。負面是短期波動更像市場，對習慣「央行保底」的人會更不舒服。

六、最大變數：制度衝突會不會繼續消耗央行獨立性

最後要提醒：影響全球景氣最大的，往往不是某位主席的個性，而是制度是否被持續消耗。

只要市場嗅到聯準會變成政治角力的延伸，不確定性溢酬就會再度升高。到那時，就算真的降息，也未必能有效刺激景氣——因為信用被打折，貨幣政策的傳導效率會下降。

結語：偏好，但不是「刺激型」的好

所以 Warsh 出線對全球景氣是好事嗎？

是，偏好。但它更像「制度信用回穩、極端風險收斂」帶來的穩定型改善，而不是「全面寬鬆、人人受惠」的刺激型利多。

用一句話來收尾的話，Warsh 出線未必讓世界更熱，但可能讓世界更可被定價；而在全球景氣的語境裡，「可被定價」往往比「被承諾很快降息」更接近長期轉好的必要條件。

本文為風傳媒特邀導讀人季凡撰寫，現在訂閱：風傳媒VVIP合作推薦專案，除了以全球最低優惠價，暢讀中英日文全版本之華爾街日報，還有優惠好禮大加碼！

＊作者季凡為 APcore Global Education 創辦人、財經 Podcast「Two Money Lovers 經濟學不是萬能但有用」主持人。(推薦閱讀)聯準會新舵手引爆金融市場巨震，投資人該擔心嗎？法人解析後續發展2套劇本

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