砸 483 億元喚醒「睡美人」三商壽！玉山金董座黃男州親揭併購背後盤算
今年 2 月，玉山金控董事長黃男州表示，台灣進入「金控 2.0」的時代，金控的版圖、規模與獲利將進入更激烈的競爭，而玉山金會持續壯大版圖。一個月後，玉山金以 27.62 億元併購保德信，並在 10 月更名為玉山投信。
今日，玉山金宣布併購三商美邦人壽（以下簡稱三商壽），擬以 0.2486 股換發 1 股三商壽。若依玉山金前 60 日平均收盤價估算，總交易規模估約為 483 億元。但實際金額，要等合併日之後才會確定。
「壯大金控及金控旗下子公司的版圖，才能成為亞洲的、世界的玉山。」一如黃男州所說，以銀行為主體的玉山金，正逐步拼出涵蓋投信、壽險的新版圖。若合併順利完成，納入三商壽後，玉山金資產規模達 5.8 兆元，金控排名將躍升至第 5 大上市金控。
然而，玉山金與三商壽的這樁婚姻，卻也充滿考驗。
資產破兆的三商壽為何走上求售一途？
成立 32 年的三商壽，早年的高階主管、重要員工多出身南山人壽，在業界有「小南山」之稱。2012 年三商壽上市，成為當時相隔 15 年來唯一上市之壽險股，總資產也在 2017 年突破兆元。
但 2018 年，三商壽加碼買進 ETF，遇上台股 V 型反彈，最終累計損失高達 150 億元，2022 年由盈轉虧。2024 年，雖全數出清台灣 50 反 1 ETF、轉虧為盈，但資本適足率（RBC）仍未達標。
資本適足率反映了金融業者應對風險、承擔損失的能力，若未達法定標準，表示自有資本比例太低、承擔風險的能力欠佳。三商壽從 2022 年上半年開始，一直到 2024 年下半年，連 6 期皆未達 200%。
另一方面，明年上路的新制度（TW-ICS）會用市價來算壽險公司的資產和負債，面臨美元匯率波動，會產生匯兌損失，公司的帳面資本可能會變少，讓「資本適足率」變低。
如果資本適足率未達標，便無法申請「15 年過渡機制」等緩衝機制。當資產與負債改用市價計算，資本壓力變大、財務風險升高，監管介入機率同步上升，求售因此成為三商壽的出路。
併購弱不經風的三商壽，玉山金的盤算是什麼？
一家體質弱的公司，玉山金為何還願意收購？
放眼中信金、國泰金等同業，皆涉足壽險業務。玉山金目前僅有銀行、證券、創投、投信，這次收購三商壽，將幫助玉山金建構具備銀行、保險、證券三大業務作為獲利引擎的金控平台。
黃男州認為，保險對金控來說是必要的，加上明年接軌新制，相信台灣保險業將邁向健康穩健經營，所以此時併購，是最好的時間點。
選擇三商壽的原因，則是因為他們在各方面的經營相當好，「三商壽像睡美人，只差一個吻，這個吻就是資本，它就可以變成健康活潑的美人，跟玉山金共舞。」
黃男州表示，玉山銀行用了 18 年的時間，資產規模才達到 1 兆元。內部曾討論過，如果有保險執照，從零開始經營保險業務，就算投入所有金控資源，可能需要十年才能達到三商壽的規模。
三商壽目前總資產達 1.6 兆元，為國內第 7 大壽險公司，總保費居市場第 7。黃男州認為，從三商壽的資產規模、營收規模、通路規模來看，均是最適合玉山的保險公司，也符合玉山的長期發展策略。
在子公司方面，銀行、證券及投信將結合壽險通路，大幅增進顧客服務量能，提供財富管理顧客全方位資產配置規畫與高端理財，有效擴增高價值客群規模。他們也將整合現有投資研究團隊資源，協助強化壽險投資配置，從而提升金控整體投資收益。
黃男州回應配息縮水疑慮：玉山金獲利能力持續提升，將以穩定發放為原則
然而，三商壽的資本適足率尚未符合標準，需要提增資計畫。代表玉山金除了聘金，還要再挹注資金。且玉山金以換股模式完成併購，雖然短期資金壓力會小很多，但可能增加玉山的股本，導致日後配息縮水與財務穩健度受衝擊。
對此，黃男州指出，近 2 年玉山金皆發放 1.2 現金股利。玉山金 2025 年 10 月自結盈餘，單月稅後盈餘 31.3 億元，累計稅後盈餘 293.3 億元，創歷年同期獲利最高，較去年同期增加 30.98%。代表玉山金獲利能力不斷提升。未來股利政策，會以現金股利為主，以穩定發放為原則。
短期內，市場對資本壓力與收購成本的反應，可能影響玉山金股價。但長遠來看，玉山金若能解決資本壓力、發揮壽險與其他子公司的綜效潛力，這樁收購有望轉化為成長動能。
玉山金、三商壽預定明年 1 月 23 日召開股東臨時會通過本合併案。
核稿編輯：王宥筑
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