金缸經｜說比亞迪是「車圈恒大」是零尊

國家級品牌比亞迪，在今年5月底又發動減價戰，人民日報馬上發文狠批「莫要扭曲商業邏輯以價格戰追求短期市值和股價」；再早前長城汽車董事長魏建軍指汽車行業已出現「恒大」，但比亞迪又自行衝出來反擊指「車圈恒大」不存在；「零公里」二手車問題，又傳言商務部召集比亞迪為首的一眾車企商討問題。總之近日比亞迪負面新聞不斷。

當然，大家最關心的，莫過於比亞迪是否「車圈恒大」。因為比亞迪在中國車企中規模數一數二，恒大爆雷令中國民間經濟陷入停頓，消費降級，如果比亞迪爆雷，雖然對市民影響力不如恒大，但其產業鏈亦涉及數十種供應商，後果仍然不堪設想。

如果看比亞迪的財務報表，會感覺這公司營運確實不錯，2024年毛利率接近20%，純利率5.2%，跟蔚小理吉利比較都排在前列。但再細分數據，就非常有趣了，2024年比亞迪汽車、汽車相關產品及其他產品分部營業額約6,174億人民幣，此分部主要收入肯定是汽車，因此當全是銷售汽車收入。根據萬得數據，比亞迪2024年售出427萬輛汽車，因此平均每輛車售價約14.5萬元人民幣。以同樣算法，2023年此分部營業額4,834億人民幣，全年賣出302萬輛車，平均每輛車售價約16萬元人民幣；2022年此分部營業額3,247億人民幣，全年賣出186萬輛車，平均每輛車售價約17.4萬元人民幣。2021年此分部營業額1,289億人民幣，全年賣出60萬輛車，平均每輛車售價約21.4萬元人民幣。

看到比亞迪2021至2024年汽車平均售價下跌超過32%，但有趣的是，比亞迪這幾年的毛利率由12.5%上升至19.4%，很詭異吧？當然汽車賣便宜了，毛利率上升，肯定是成本便宜了。2021年年底碳酸鋰價格每噸27.7萬元人民幣，2022年年底碳酸鋰價格每噸51.9萬元人民幣，升了差不多1倍，單車平均售價下降約18%，但當年比亞迪的毛利率竟然由12.5%升至15.5%？而2022年至2024年，單車平均售價下降約16%，佔新能源車成本約40%的碳酸鋰價格由2022年年底51.9萬元人民幣，2024年狂跌85%至只有7.5萬元人民幣，毛利率竟然才升4個百分點？

為了進行測算，必須先計算電池成本跟碳酸鋰的比例。如果以2021年作為基礎，當年汽車平均單價21.4萬元人民幣，毛利率12.5%，換算出來汽車成本約18.7萬元人民幣，佔40%的電池成本約7.5萬元人民幣每輛，以當年年底的碳酸鋰除出的比例約27%，由於汽車電池重量約200至600公斤，所以比例上可信。

所以問題來了，如果以27%這個比例做測算，2022年單是電池成本就差不多14萬元，已佔當年平均每輛車售價約80%，怎做到毛利率提升3個百分點？

當然有一個可能是，比亞迪自給自足了，2021年年報中，比亞迪公布了持有青海鹽湖比亞迪資源開發有限公司49%股權，該子公司業務是鹽湖鋰資源的開發及碳酸鋰的生產、 銷售，2022年除持有青海鹽湖外，也增加了持有5.11%的盛新鋰能集團股份有限公司，業務也包含碳酸鋰、氫氧化鋰、氯化鋰等鋰產品的生產和銷售；2023年只剩下盛新鋰能集團；2024年沒公佈。當然比亞迪在2010年出資約2億元人民幣，收購了西藏礦業控股子公司西藏日喀則紮布耶高科技鋰業有限公司18%股份，按照2024年財報顯示，其股權投資增加至4.85億元人民幣，換算出來約43%股權。問題是相關鋰業公司比亞迪都沒有全面控股權，子公司也不可能免費協助比亞迪，最多只能便宜一點，但仍難解釋比亞迪的毛利率之謎。

而且另一個應付款問題，也是大家非常關注問題。雖然去年底比亞迪坐擁1,549億元現金儲備，又成功配股融資433.83億元港幣。但「應付賬款+其他應付款」高達3,866億元人民幣，不單約一半營收，其一年內應付賬款佔2,404億元人民幣，其現金儲備及新融資只有不足2,000億元人民幣。其資本負債比率可以達到-36%，因為其定義的分子是總借貸，並沒有包含應收款，可算是把財務玩得出神入化。

6月中比亞迪宣佈將供應商支付帳期統一至60天內，對供應商當然是喜訊，不過宣佈是宣佈，付款是付款，是兩回事，2025年中報是不能看出有沒有兌現承諾，且看明年的2025年年報吧。不過提一提大家，比亞迪2024年經營活動產生的現金流量淨額為1,334億元人民幣，按年下跌21.3%，是2016年以來首次下跌。加上傳出比亞迪減產，消息說通過取消夜班來削減內地產量，部份工廠產量減少三分一以上，至少4間工廠的產能被削減。此外，比亞迪暫停了一些新建產線的計劃。作為靠捲來高速發展的企業，一旦失去動力，又有大量隱形債務，經營活動產生現金流下降，加上難明的帳目揭示出奇怪的經營邏輯。這個問題是比亞迪特有，為表尊重，任何人都不應稱之謂「車圈恒大」。

金缸經
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