魏哲家給管院教授上了一課

三月初，台大管理學院副教授邱宏仁在臉書上對台積電在美加碼投資一事，發表高見。他以「前行政院國安基金／金融重建基金委員」的雙重公益服務資歷，強烈要求「投審會不能放行台積電追加共1650億美元的資本支出」，且點名不敢對美說NO的魏哲家對不起股東與台灣，應當下台負責。直言公司股價將激烈震盪向下，「中長線」探底500元以下！

一般來說，股價的短線是指3至5天，全然以抓住市場波動來賺價差；中線通常持股1至3個月，關注重點移轉到公司基本面和市場趨勢，伺機而動，也不排除轉為長期持有；長線持有期為3個月至數年，甚至更久，其投資思維是看好產業前景、公司的核心競爭力，不在乎短期波動。邱的中長線臆測，約是當時股價（三月六日收1005元）的對折，這意味著他極度看差台積電的競爭力和產業前景，綜合他當時論點的依據有下：

台積電股價崩跌的劇本

工程師、製造主管、供應商技師隨時 on call的模式，美國廠無法沿用，台積電引以為傲的競爭優勢也將蕩然無存。良率暴跌的機率甚高，營運成本大增。高成本轉嫁給客戶的可能性不高，毛利率大幅降低，將使股價一路狂瀉。

中國反擊美國關稅大刀，有多項武器可用，如禁止輝達在中銷售，或下單非美系GPU廠商。如此註定台積電的大客戶輝達（Nvidia）將向中國市場「說bye bye」﹗

台積電的先進製程訂單轉向輝達，輝達若在未來面臨「凶險錢景」，可「拍拍屁股走人」，但台積電卻要苦守龐大的晶圓產能；若（其他）客戶都砍單、落跑時，台積電要面對的是「想裁美國廠員工，卻裁不掉」的窘境。若赴美蓋一座又一座的先進製程製造／封裝廠後所形成的「退出障礙」（Exit Barrier）將令其股價狂瀉沒有止境。

美國政府要求的將是「技術移轉」，或成立美台合資的研發中心，而未來的美國總統看到川普這樣的「零元購」奏效，繼任者將更加獅子大開口，台積電恐會加速成為「美積電」或是繼續加碼投資，最終掏空台灣的外匯存底。

良率關鍵在on call？

On call是教授口中引以為傲的競爭優勢。然而，台灣其他半導體公司（如聯電）的製程工程師和設備工程師一樣需要on-call來處理突發狀況；即便是台灣的傳產，只要是連續性製程，就要輪班，某些設備工程師（如電氣人員）在必要時on-call。三星良率不如台積電，On call不是關鍵。日本、中國的企業，一樣有台積電的「血汗」或敬業。

7月23日，超微（AMD）執行長蘇姿丰接受彭博電視專訪時表示，亞利桑那廠的良率已可媲美台灣本土廠。教授擔心的良率暴跌沒有發生。

至於台積電如何讓on call 機制異地再生？或有其他替代方案？外人難得知，正如還沒有赴美投資之前，高管喊出 on call是台積電的競爭優勢時，其有無意圖想傳達美國的勞動條件會是限制因素，進而希望對方知難而退或放寬管制，一樣難予求證。

高製造成本難轉嫁？

7月17日台積電法說會上，董事長魏哲家坦言「匯率波動與海外擴廠成本將影響毛利率。亞利桑那州員工所帶來的毛利稀釋則約1個百分點，也預估，從2025年起未來五年間，海外員工增員將導致每年毛利稀釋約2-3%（早期階段），並在成熟階段擴大至3-4%。…不過，台積電憑藉技術領先、定價能力、高產能利用率、成本效率及多元產品組合等優勢，仍有信心長期維持53%以上毛利率。」（2025年第一季，毛利率為 58.79%）

美、台的成本差異，蘇姿丰也在7月23日的訪談也給了參考答案，「高出逾5%，但低於20%」，並表達「有值得埋單的理由」（供應鏈韌性的代價）。

兩人的公開談話，大大打臉了教授唱衰的三步棋──高成本難轉嫁、毛利率大幅降低、股價一路狂瀉﹗

輝達向中國市場說再見　重傷台積電？

彭博彙整的供應鏈資料顯示（2025年元月），台積電最大的客戶為蘋果，營收占比約25.2%，輝達占比約為10.1%。根據經濟學人（2025年5月）的報導，在2022年第一輪出口管制之前，中國市場佔輝達營收約22%，如今約13%。據以上數據，沒有了中國市場，對輝達衝擊不小，但對台積電的影響就有限，一個參考數據約是營收2%上下的水準（10.1%ꓫ22%=2.2%）。然而，這樣的發展（沒有了中國市場）三年內還不可能發生。

根據Bernstein最新報告（八月）預估，「輝達在中國AI晶片的市占率將從2024年的66%下滑至2025年的54%」，其因素包含H20晶片被川普禁止出口；中國本土業者（華為、寒武紀等）填補其空缺、加速替代進程。報告進一步指出：「2023年中國本土晶片市占僅17%左右，但預計到2027年將暴增至55%。」亦即兩年後，仍有45%需仰賴進口，還要向輝達、超微這兩家全球晶片商排名一、二的大巨頭伸手，何來「如此註定台積電的大客戶輝達將向中國市場說再見」﹗

而該報告已是樂觀估計，別忘了，華為在AI晶片領域最大的難題是「量產」，無法委託台積電等先進代工廠生產，只能委託中芯國際，但該公司同樣受制於美國，無法取得艾司摩爾生產先進製程晶片所需的EUV設備，網傳中芯能透過較舊的DUV設備來生產5奈米晶片，良率有人說20%，也有人傳60至70%，70%良率在理論上已可實施商業量產，但中芯仍未實際展示任何5奈米產品，目前華為最新的麒麟X90晶片仍採用中芯7奈米製程。

對於重新放行 H20 等晶片的原因，美國財長貝森特受訪時指出，決策關鍵在於評估中國本土替代能力，若中國已具備等效替代品，輝達產品便可出口，以避免過度管制將客戶推向其他供應商。可見掌握主動權的是老美，邱教授認為中國禁止輝達在中銷售，或下單非美系GPU廠商是反擊美國關稅大刀的武器，是「很有創意」但不是基於事實的說法。

台積電先進製程訂單轉向輝達？

邱教授第四點論述的起頭是「台積電先進製程訂單轉向輝達」，事實不盡然。輝達最新晶片GB200，採用的是台積電在四年前推出的4奈米製程。根據Digitmes資料，台積電2奈米製程首批（2025年）投片的客戶是超微、聯發科；第二批（2026年）是高通、蘋果、微軟、英特爾；第三批（2027年）是Google、亞馬遜、富士通。可見台積電願意付高價的好客戶更多元了，包含終端應用（手機）、AI晶片、雲端服務商等。因此不存在邱教授的台積電轉向輝達說。這大概是媒體印象（幾次黃仁勳旋風訪台，邀約或拜訪台積電等供應商大老堆疊起來的認知）吧？

在這樣的認知前提下，邱教授接連三個「若」，第一個是輝達有難，第二個是其他客戶也砍單，第三個是（台積電在美國）廠一座又一座的蓋，還附帶台積電會像植物人不能應變，不能裁員，無法退出（關廠），最終導致股價狂瀉沒有止境。

前兩個「若」代表了幾種可能的巨大轉折：晶片的需求不見了；被替代品取代；台積電或其客戶被其既有競爭者取而代之；台積電或其客戶被新進入者搶了市場？身為管院教授，應當理解這是麥克波特（Michael Porter）競爭分析（五力分析）所探討的，對於如日中天的輝達、台積電，不從這裡切入（或其他分析模式也可）說出一點道理，就直接跳到最悲慘的結果，毫無說服力。

至於第三個「若」，有違台積電的產能策略（Capacity strategy）是追逐（tracking）需求；既滿足客戶，又能讓產能利用率維持高水準。且把台積電貶低到毫無應變能力，也讓人無法認同。

三個「若」加上兩個附帶限制條件，可以把任何一檔績優股說成壁紙﹗

喝牛奶，一定要自己養牛？

最後一點也是台灣某些特定人士，一廂情願對美下指導棋，如何讓台積電變成「美積電」的「疑美論」劇本之一。

對美國而言，讓台積電赴美國設廠的最終目的是「國家安全」，以付出的成本低、時間短、日後容易管理為上策，因此，讓先進晶片Made in America比Made by America更容易達成。

美國政府不需了解高良率的技術，也不需要把先進製程所需的光阻劑（日本的信越化學）、EUV（荷蘭的艾司摩爾）刻意據為己有或取而代之。也就是喝牛奶，不需自己養牛；只要有人在我的土地上（或我放心的土地上），幫我養牛、供應我牛奶就好。

對等關稅下的相對贏家

台灣時間7日清晨，川普宣布晶片、半導體稅率100%，但投資美國可豁免。先前積極在亞利桑那設廠、並多次被川普點名為「投資典範」的台積電，可望因此避開高額關稅，甚至有機會繼續維持目前「以台灣為主」的生產布局，而成為目前這波對等關稅的半導體最大贏家。其中魏哲家（台積電團隊）的智慧多於川普的善意。

被指責魏哲家要為此下台的1650億美元投資，無疑是這次談判的最佳籌碼或墊腳石。另，台積電的股價也沒有因此探底，反而在7日大漲55元，創下1,180元的歷史新高。

魏哲家著著實實給管院教授上了一課！

※作者為專業經理人、台積電小股東