美國經濟真有危險？就業數據透露警訊，這項賠了幾個月的債券交易策略死灰復燃

就在債券投資人對於過去一年屢戰屢敗的利差交易逐漸失去信心之際，一份意外疲弱的美國就業報告徹底逆轉交易情緒，使得這項策略強勢回歸市場焦點。

上週五，7月非農就業報告不如預期，尤其5月、6月新增就業人數合計下修25.8萬人，「校正回歸」的幅度異於往常，不只美國總統川普大為光火，投資人也開始擔心經濟邁向衰退的鬼故事又來了，引發交易員對聯準會即將降息的預期升溫，原先一度遭到拋售的美國公債展現強勁反彈。

「我們現在面對的，是完全不同的就業市場背景。」WisdomTree Inc. 固定收益策略主管Kevin Flanagan表示，「沒有什麼比刪掉25萬人的資料，更能改變市場敘事了。」

守得雲開見月明

這份報告點燃所有年期的美債買盤，其中尤以短債反應最為劇烈。2年期美國公債殖利率單日下跌超過25個基點，創自2023年12月以來最大單日跌幅，帶動短長天期殖利率差擴大，這也讓此前押注殖利率曲線趨陡的投資人出現獲利。

當殖利率曲線出現趨陡化現象，通常反映市場預期聯準會將啟動降息，使短天期利率快速下滑，長天期利率則因經濟成長或通膨預期支撐、跌幅有限甚至持穩，導致短長天期利差擴大。這種變化有時被視為經濟回溫的訊號，但若是由短端利率驟跌所驅動，反而可能暗示市場擔憂景氣惡化、聯準會需要加速寬鬆。

這項押注短期與長期公債殖利率之差擴大的策略，自從4月以來表現疲弱，7月大部分的時間更讓投資人吃盡了苦頭。由於這類交易的資金成本較高，唯有曲線持續陡峭才能帶來合理報酬，但近期經濟數據反覆變化，加上關稅政策遲未定案，使得市場等不到明確的催化劑，許多人被迫平倉離場。

至於那些歷經7月痛苦時刻卻仍堅定不移，甚至加碼持倉的投資人，上週五總算迎來屬於他們應得的勝利，甚至預示後續仍然有利可圖。隨著短期殖利率重挫，2年期與30年期公債殖利率之差創自4月10日以來的最大單日漲幅，交易員急忙重建有利於曲線趨陡的部位，藉此因應聯準會降息的預期情境。

「我們仍看好殖利率曲線趨陡的觀點，因此對市場表現感到欣慰。」RBC Global Asset Management旗下BlueBay Fixed Income投資長Mark Dowding指出，他正押注2年期與30年期債券殖利率之間的利差進一步擴大。

鮑爾「鷹」姿颯爽　非農報告卻又逆轉市場預期

在7月非農報告出爐前，市場一度聚焦於聯準會主席鮑爾的鷹派談話，他強調勞動市場「維持平衡」，並且主張在通膨仍高於目標的情況下需要保持耐心。

Mischler Financial Group董事總經理Tony Farren指出，鮑爾的表態基本上排除了9月降息的可能性，讓投資人認為可以做空短期債券，但緊接而來的疲弱就業數據迫使空頭迅速回補。

這份意外爆冷的就業報告為鮑曼、沃勒等聯準會鴿派官員，以及頻頻對著鮑爾指手畫腳的川普提供了有力的降息論點。

債市激情過後　投資人該想清楚這些問題

但關鍵問題是，上週五的債市狂歡，究竟有多少是先前空頭情緒修正的結果？就業市場疲弱是否意味整體經濟即將急速放緩，這個情況又是否足以壓過未來幾個月潛在的關稅引發通膨風險？

距離下次聯準會政策會議之前，還有兩份通膨數據與一份非農報告，在這經濟數據時常不符教科書理論的年代，加上川普指控的人為操縱因素（如果他說的是真的），屆時又有什麼變數，誰也說不準。

JPMorgan Investment Management投資組合經理Priya Misra分析，7月非農報告明顯提振了9月降息的機率，但這還不是板上釘釘的事，「失業率仍然很低，而且有鑑於更高的實際關稅稅率，我們仍面臨通膨升溫風險。」

她說，就業疲軟與通膨升溫之間的更大矛盾，在試圖消化降息時機和步伐的過程中，可能會經歷一段坎坷的旅程。

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